七禾網注：嘉賓回答僅代表其本人觀點，不代表七禾網的觀點及推薦。金融投資風險叢生，愿七禾網用戶理性謹慎。

李敬恒先生

璞遠資產

上海璞遠資產管理有限公司是一家以債券投資、現金管理、股票投資、宏觀配置為特色的私募基金管理公司，成立于2014年，總部位于中國上海。成立同年，已在中國證券投資基金業協會登記備案獲得私募基金管理人資格（備案編號：P1002935）

李敬恒 總裁總經理

CFA（特許金融分析師），二十一年資本市場從業經驗

曾任上海證券有限責任公司分析師

海際大和證券有限責任公司固定收益部投資經理

2008年入職中泰證券股份有限公司固定收益部，先后任債券投資總監、執行總經理

FICC（固定收益、外匯、大宗商品交易）部執行總經理

自營決策委員會委員及債券投資部負責人

自2001年開始從事證券研究與投資交易工作，二十年從業經驗

管理規模超100億人民幣，業績優異

擅長市場趨勢研判，在宏觀分析、大類資產配置等方面有豐富的從業經驗

精彩觀點

我們選擇的高收益債市場在中國目前還是一片藍海，中國場外主導的市場特征以及大量“非理性”投資者的存在，使高收益債市場持續處于弱有效市場狀態，錯誤成為常態。

高收益債有一個確定的到期日，如果在投研方面投入足夠，那么對未來價格以及收益的計算也有了確定的預期。

公司制定了一套嚴格的投資風控體系，其中核心的風控條款為分散投資，對單一主體債券持倉不超過基金凈值的5%，而且以基金合同條款的形式強制執行，對于公司回撤的控制起到了至關重要的作用。

公司通過投資主體分散、到期日分散、投資板塊分散和地域分散等方面分散投資，并采用20%~30%現金管理策略+50%~60%城投+10%~20%地產+5%~10%其他債券策略，把握好信用風險的前提下，多品種行業板塊共振，為客戶創造更好的收益回報。

在投研方面，需要深入了解的標的債券公司的公開信息及非公開信息，尤其是非公開信息，需要有標的公司所在地區的金融機構、政府機構等人脈資源，這樣才能更深入地了解標的公司在當地區域內的實際情況，避免公開信息中的一些偏頗、夸張以及各種市場傳言誤導。

近期無論是地產還是疫情防控政策的放松都相對超預期。債券在經歷過這波政策的超預期沖擊和銀行理財贖回負反饋的雙重壓力后會趨于平靜，中央及地方對于控制債務風險以及相對應的措施，仍然會給予高收益債券較高的安全邊際及收益回報。

隨著疫情防控政策的持續優化、地產政策的不斷松綁，擴內需政策的持續落地等，預計2022年的政策累計效應將在2023年顯現。2023年經濟主要重點為投資+消費，需要持續追蹤高頻數據。

選股的邏輯主要是從中長期視角，通過自上而下以及自下而上的研究，去選擇商業模式較好、管理層優秀、行業景氣度高且具有較深護城河的企業。買入點主要參考公司的估值及行業趨勢，當測算未來三到五年還能看到可觀的收益時，會選擇買入或者繼續持有。

短期看來，國內疫情感染高峰尚未結束，宏觀經濟恢復較為緩慢，購房者收入預期、置業信心修復仍需時間，預計銷售在2023下半年將有所好轉。一二線城市政策優化空間大，整體量增價穩，市場或逐漸恢復，而三四線城市市場量價或繼續下行。

由于十年期國債預期屬性較強，加息放緩或暫停后長端反應快于短端，收益率往往會先于降息開始下跌，因此我們判斷今年美國長期國債安全性較高，存在投資機會。

七禾網1、璞遠資產您好，感謝您和東航金融&七禾網進行深入對話。據介紹，貴司是一家以債券投資、現金管理、股票投資、宏觀配置為特色的私募基金管理公司。請問貴司為什么選擇債券市場，作為公司比較重要的一個投資領域？

璞遠資產：首先我們選擇的高收益債市場在中國目前還是一片藍海，中國場外主導的市場特征以及大量“非理性”投資者的存在，使高收益債市場持續處于弱有效市場狀態，錯誤成為常態。我們作為私募機構在風險控制上更加靈活，通過二級市場風險不對等和評級波動，甚至消息面的擾動，很容易獲取超額收益。

其次，高收益債與股票相比，在獲取收益這一點是確定的，而股票是不確定的。股票的價格取決于眾多投資者對未來價格走勢的一致預期，無論對某只股票做了多少研究，都無法確定它未來的價格。而高收益債有一個確定的到期日，如果在投研方面投入足夠，那么對未來價格以及收益的計算也有了確定的預期。因此我們選擇債券市場，特別是高收益債市場作為主要的投資領域。

七禾網2、據了解，貴司的總經理李敬恒先生，曾在多家大型券商任職，請問這些工作經歷，對后期做債券交易以及組建交易團隊，有哪些幫助？

璞遠資產：公司總經理李敬恒先生，曾經就職于上海證券、大和證券和中泰證券，從業經驗超過22年，其中在中泰證券從業超過13年，屬于大型券商的高層管理人員，負責整個券商機構的債券固收投資工作，積累了豐富的債券市場投研經驗及交易資源。目前公司的債券交易團隊及策略，都是依據李總在金融機構的從業經驗而配備的相關人員及制定相應的投資交易策略，李總的從業經歷是公司進行債券策略投資的核心競爭力之一。

七禾網3、請問貴司債券的交易策略中，對投資標的的選擇，有哪些要求和標準？

璞遠資產：對于債券標的的選擇上，我們主要還是在收益以及風險的天平兩端進行權衡。在收益方面，我們首先在二級市場價格受損的標的，結果從上到下的方式進行基本面的評判，在判斷其市場價格低于其內在價值后，再結合風險角度進行取舍。風險方面我們主要關注標的的期限、分散度、交易活躍度、流動性。在綜合考察后確定標的的收益與風險匹配，并且在持倉方面符合產品要求后，確定對投資標的的選擇。

七禾網4、貴司表示，同股票投資類似，高收益債券投資的核心理念在于找尋債券市場價格低于其內在價值的投資標的。請問貴司主要是通過哪些方面，判斷債券的內在價值？

璞遠資產：我們通常會基于數據和規則，構建不同類型、行業的模型，以主體內部的基本面為基礎進行定性定量分析，對主體進行橫向比較和縱向比較，再結合外部銀企關系、政府關系等因素的支持，輔以宏觀信用環境和行業、區域的分析，最后針對債項的條款和增性情況判斷債券的內在價值。

七禾網5、我們分析發現，貴司的產品業績十分穩健，不少產品年化收益率超過15%，但最大回撤不到1%。請問貴司主要通過哪些方式，將最大回撤控制得比較好的？

璞遠資產：公司穩健的投資收益以及極低的回撤水平，得益于公司科學嚴格的風控管理策略，公司制定了一套嚴格的投資風控體系，其中核心的風控條款為分散投資，對單一主體債券持倉不超過基金凈值的5%，而且以基金合同條款的形式強制執行，對于公司回撤的控制起到了至關重要的作用。

此外，公司還對持倉的債券進行行業的分散、地域的分散以及到期日的分散；公司還采用右側交易法、減持右側建倉、規定安全墊投資策略、逐步建倉等風控辦法，有效地控制了回撤水平。

七禾網6、請問參與債券交易，主要存在哪些風險？貴司又是如何控制這些風險的？

璞遠資產：債券交易風險分為系統性風險和非系統性風險。其中由于國內外形勢、政治等宏觀層面導致的風險為不可分散風險，包括利率風險和通脹風險。而高收益債券板塊存在的主要風險分為信用風險、流動性風險和提前贖回風險。其中信用風險又可以分為債券發行人無法按時兌付規定本息產生的違約風險和債務人信用評級下調而導致的債券價格下跌的價差風險。流動性風險反映出目前所持券的交投活躍度，投資者在短期內能否合理價格出售。公司長期專注于高收益債市場的研究，深入挖掘發債主體的信用資質情況，洞悉市場交易對手的動態，通過主體研究、分散投資等方式控制風險，并優選流動性強的投資標的，避免交易時因為流動性不足導致的價格犧牲。