七禾網注：嘉賓回答僅代表其本人觀點，不代表七禾網的觀點及推薦。金融投資風險叢生，愿七禾網用戶理性謹慎。

張增繼：

浙江壁虎投資管理有限公司執行董事、總經理。中南財經政法大學工商管理碩士、上海高級金融學院高級工商管理碩士、美國亞利桑那州立大學博士在讀。十余年企業實戰經驗，在投資管理、營銷管理及企業全面經營管理方面有深刻獨特的實踐經驗。扎實的投資實戰及理論研究，個人近五年投資業績堪稱創造性裂變。此外出版著作《散戶的革命》。

旗下管理的產品“國信壁虎1號”榮獲2017年度七禾基金獎“最佳證券基金獎”。

精彩觀點：

一旦一個上市公司的優勢確立以后，它可能未來3年、5年甚至幾十年都不會發生改變，它的護城河如果足夠寬廣，基本面不會在短期內發生改變。

價值投資是靠譜的投資，是能讓你睡得著的投資。

價格和價值要匹配，價格是反映一個企業凈資產和未來盈利的總和。

《笑傲股市》是改變我一生的一本書。

我堅持選擇基本面非常優秀的公司，最后獲得的回報是高于整個牛市效應的。

壁虎資本的定位就是要做成長型價值投資的領航者。

低估是暫時的，回到它本來該有的價值之后，持有它的意義就不存在了。

我更喜歡基本面優秀，凈資產回報率很高，能夠持續成長的企業，能夠中長期持有的企業。

如果沒有知識做基礎，你對投資就沒有太多的信心，對自己的投資理念也會缺乏信仰。

壁虎就是龜和兔的結合。

我有一只股票已經持有9年了，這只股票的持有時間肯定會超過10年。

壁虎選股的標準有五核心，首先，凈資產的收益率要非常高，至少超過10%-15%；其次，要有非常優秀的管理層；第三，要具備持續成長性；第四，具有行業領袖地位；第五，要有非常強大的研發能力和創新能力。

一個上市公司的核心其實就是盈利能力。

橋水的達里奧和先鋒集團的約翰伯格，都遠遠比不上巴菲特的遠見，而且沒有人像他那樣淡定的投資。

巴菲特投資理念的核心就是護城河。

護城河說到底就是壟斷性，要么技術壟斷，要么產品壟斷，要么品牌壟斷。

好公司好價格是巴菲特核心的選股方法。

中國未來毫無疑問將成為跟美國并駕齊驅的國家，這就決定了伯克希爾哈撒韋公司必然會把投資的重點之一轉到中國來。

芒格已經在中國選了不少公司，甚至已經買好了一些公司的股票。

市場上有大量的投資者是不看基本面的，他們看的是K線圖，心臟也跟著K線圖在跳動。從這一點來看，我覺得有些人是誤入歧途。

我傾向于集中投資，我個人很欣賞巴菲特集中投資的思維，因為可以把有限的子彈，打到正確的方向。

選好一個股票，入場的時機取決于它的估值，有些企業，我會等待很久才會去買。

我們想買入的股票至少要關注1年以上，有些甚至關注了3-5年。

一年的換手率，平均不會超過1次。

價值投資的核心是投資上市公司未來的盈利能力。

我未來的投資方向可能不會超過20個標的。

我更看重ROE和PEG。

阿里巴巴靠商業模式來贏得市場，云南白藥靠產品來贏得市場，茅臺靠品牌、靠獨家秘方來贏得市場。

我有的東西你沒有，這就是一個企業的護城河。

茅臺的天花板可能要再持續四五百年甚至上千年才會出現。

對醫藥類行業來說，持續的研發能力就是其真正的護城河。

以前在我的眼里，3000個上市公司里面可能有100個好公司，但現在在我的眼里，3000個上市公司里面可能只有30個好公司。

我判斷市場不是依賴技術，而是依賴估值。

這波回調讓很多股票又閃現出非常寶貴的價值。

兩極分化可能不僅僅是2017年的事情，而會是未來十年、二十年的事情。

只要這個市場對價值投資越來越認同，好的公司就會節節攀高，差的公司則會無人問津或只是在一個區間內震蕩。

在我的眼里，沒有大盤股、中盤股、小盤股，只有具備成長空間的公司和不具備成長空間的公司。

投那些有可能成為市場領袖的企業。

我個人仍然看好生物醫藥、大消費和人工智能。

如果你真正要做持續成長的話，可能還是要以非周期性行業為主。

中國正在逐步進入到老齡化時代，這決定了醫藥板塊未來的成長空間會很大。

我們在擇時上依賴的標準只有一個，就是整體市場的估值。

現在商品的整體估值非常低，可以說是給了我們歷史性的機會去參與。

我個人還是對農產品情有獨鐘。

美元的游戲規則其實全世界都已經識破了。一個被識破的游戲規則肯定是玩不長久的。

世界上目前最適合價值投資的國家除了美國就是中國。而且中國的成長空間更大。

我想騰訊、阿里巴巴、百度、華為這些都算是偉大的公司了，它們創造了一個時代。

恒瑞醫藥、伊利、茅臺，也用成長證明了在當前的階段是偉大的公司。

比亞迪、吉利、藥明康德、金賽藥業、復星醫藥、?？低暤扔袡C會成為偉大的企業。

互聯網和移動互聯網一定會繼續推動社會的進步。

我們希望成為未來價值投資領域里能夠載入史冊的公司。

財富是用來分享的。

我的錢永遠為中國服務，為中國人民服務。

關于價值投資和投資理念

問1、張總您好，感謝您和第一財經&七禾網進行深入對話。您2000年開始做股票時，主要看“K線和指標”，但沒賺到錢，反而是虧的。就您看來是用技術分析的方法做股票，本身就是不可行的呢？還是說技術分析是可行的，但不適合您？

張增繼：技術分析當然是可以做的，市場上有那么多技術分析高手，他們是賺錢的，賺錢才是硬道理。有些投資者運用技術分析做得非常好，但我自己嘗試下來，發現技術分析不太適合，而且技術分析的隨機性太強，我沒有這方面的天賦。

基本面相對來說更確定。技術分析，有時候一根陽線或一根陰線就可以改變你的信仰。對于基本面分析，一旦一個上市公司的優勢確立以后，它可能未來3年、5年甚至幾十年都不會發生改變，它的護城河如果足夠寬廣，基本面不會在短期內發生改變，這就是我選擇做基本面的重要原因。

問2、您是做價值投資的，如果要讓您給價值投資做一個定義，您會如何定義？

張增繼：我用兩點來說明我對價值投資的理解：

第一，價值投資是靠譜的投資，是能讓你睡得著的投資。

第二，價格和價值要匹配，價格是反映一個企業凈資產和未來盈利的總和。

問3、2006年，歐奈爾的《笑傲股市》這一本書對您的投資理念和交易方法產生了較大的影響。請問當時這本書對您具體產生了哪些影響？這算不算是改變您投資生涯的一本書？

張增繼：肯定算是改變我投資生涯的一本書，雖然歐奈爾在這本書中用比較大的篇幅講技術分析的作用，但是毫無疑問在選股的標準上，歐奈爾是嚴格按照基本面來選股的，尋找行業龍頭，尋找基本面非常優秀的公司，這一點對于我之后堅持走價值投資這條路形成了相當大的影響。當然，后面我摒棄了他對技術分析過度的重視，但這并不影響《笑傲股市》是改變我一生的一本書。

問4：也就是說這本書中基本面與技術面都有講到，書中基本面的內容對您的影響更大一些？

張增繼：對！基本面的影響更大，在歐奈爾寫的這本書中，技術方面，他會講一些止損止盈的標準，后面我按這些標準做下來，發現會丟掉一些非常大的機會。按照他的技術分析原則，一旦把某些股票止損或者止盈了，可能這輩子也買不回來了，這是這本書的缺陷。

問5、2006年-2007年您的投資收益非常好，并且對價值投資有了這樣的理解“做價值投資實際上是在分享一個國家和一個企業的成長歷程”。請問，2006年-2007年您投資股票比較成功的核心原因是您對價值投資的理解和應用，還是因為牛市的財富效應？

張增繼：更重要的是對價值投資的理解和應用，2006-2007年的確是一輪牛市，但事實上你把時間拉長到2008年，很多人最后是不賺錢的，因為一輪牛市后面就是一輪熊市。如果你堅持價值投資，即便2008年金融危機發生，你在2006年和2007年的盈利依然能保留較大一部分，這就是牛市財富效應和堅持價值投資的區別。如果僅僅是因為2006—2007年的牛市財富效應，那么在2008年金融危機，我賺的錢全部都要還回去，但事實上，我沒有。所以我堅持選擇基本面非常優秀的公司，最后獲得的回報是高于整個牛市效應的。

問6、價值，可以是低估的價值，也可以是成長的價值，甚至可以是事件驅動或政策驅動的價值。您所做的價值投資，主要做哪一種或哪幾種價值？

張增繼：很顯然，我做的是成長型價值投資。壁虎資本的定位就是要做成長型價值投資的領航者。對于低估的價值，我覺得它只具備階段性的價值，因為低估是暫時的，回到它本來該有的價值之后，持有它的意義就不存在了。事件驅動和政策驅動的價值更是階段性的，所以我更喜歡基本面優秀，凈資產回報率很高，能夠持續成長的企業，能夠中長期持有的企業，我是一個成長型價值投資者。

問7、有人認為價值投資最重要的是“選股”，有人認為價值投資最重要的是“堅守”，而您卻認為價值投資最重要的是“知識”。為什么？

張增繼：我所說的“知識”已經包含了“選股”和“堅守”，因為你對某些行業、某些上市公司不了解，不具備這方面的知識或者甚至你不具備一些財務的基本分析方法，那么你就選不到好的股票。你也不可能會真正去堅守，因為如果你對一個上市公司沒有非常大的把握，就談不上堅守，你時常會懷疑自己的觀點，甚至第二天你就會否定自己的觀點，所以我覺得“知識”包含了“選股”和“堅守”，甚至一些分析方法。如果沒有知識做后盾，也就不會有選股的能力和堅守的底氣，而且我覺得知識更決定了你的修養，和你對一個事物的信仰，如果沒有知識做基礎，你對投資就沒有太多的信心，對自己的投資理念也會缺乏信仰，最后你會很輕易的放棄自己的正確理念。

問8、您提出“價值投資是對誠實、正直、善良最好的詮釋?！蔽覀儜绾卫斫膺@句話？

張增繼：首先我覺得中國股市投機盛行，包括一些資產管理機構，都可能采用投機的方法在幫客戶打理資產，這本身就是缺乏誠實和正直的一面，因為你在拿客戶的錢去冒風險。為什么我說價值投資是對誠實、正直、善良最好的詮釋，因為通過西方數百年資本市場的歷史證明，堅持正確的價值投資理念，肯定能幫客戶持續盈利。你所尋找的上市公司是誠實的，說明你也是誠實的，你正確對待客戶的資產，說明你是正直的，你幫那么多客戶準確的把握市場機會，給他們獲得更多的盈利，說明你是善良的。只有你堅持把客戶的錢正確使用，你才能做到誠實、正直和善良。

問9、您曾說過“投資就像龜兔賽跑，長久地走下去才是關鍵”。雖然龜的定力和耐心非常重要，但兔的敏銳和爆發力也是不錯的優點。您覺得在投資上，有沒有可能結合龜和兔兩者的優點？還是說必須有所取舍？

張增繼：我們是成長型價值投資者，事實上成長型價值投資已經把龜和兔的兩個優點結合起來了。一個企業一旦具備成長性的時候，它的爆發力是非常強的，它能夠持續成長，同時它又符合烏龜的一些特點，能夠一直慢慢的往上走，我覺得我們把龜和兔結合得挺好的?？赡苡械臋C構愿意投資一些重資產行業或者做一些低估的資產，而我們是做成長性資產的，所以我們是把成長性和藍籌結合得非常好的一個公司，我覺得壁虎就是龜和兔的結合。

問10、巴菲特持有可口可樂30年，您有沒有可能持有某個企業的股票10年、20年、30年？或者說，就您看來，A股中有沒有值得持有10年不動的企業（若有，這類企業必須具備哪些條件）？

張增繼：肯定有，因為我有一只股票已經持有9年了，這只股票的持有時間肯定會超過10年，當然，我可能會再持有10年，甚至20年，只要它的基本面優勢仍然存在。因為我投資的這家企業不僅現在的盈利能力很強，它的產品儲備和研發水平都非常高，所以我相信，這只股票我應該還能持有10年，也就意味著這只股票我可以持有20年。當然，我還在尋找能夠持有10年以上的股票，事實上我已經找到了，而且現在正在做。

總結下來，壁虎選股的標準有五核心，首先，凈資產的收益率要非常高，至少超過10%-15%；其次，要有非常優秀的管理層；第三，要具備持續成長性；第四，具有行業領袖地位；第五，要有非常強大的研發能力和創新能力。這些是我們選股的一些標準，而一個上市公司的核心其實就是盈利能力，用財務標準來講，可能更多的體現在總資產回報率或者凈資產回報率上。

問11、您認為“巴菲特也許是目前我們見到的，唯一的一個最成功的投資大師，沒有之一”。您為何如此推崇巴菲特？這個世界上真的沒有其他任何一位投資大師能和他媲美嗎？

張增繼：從成績上來說，我相信有人可以和他媲美，但是就投資的格局和境界來看，我覺得到目前為止，包括橋水的達里奧和先鋒集團的約翰伯格，都遠遠比不上巴菲特的遠見，而且沒有人像他那樣淡定的投資。在不使用任何工具的情況下，淡定的持有上市公司，僅僅通過簡單的方法，他能夠成為世界首富（曾經），這是很多人沒有辦法和他比較的。

問12、就您所理解的巴菲特的投資理念的核心是什么？

張增繼：巴菲特投資理念的核心就是護城河，對于巴菲特的護城河理念，我的理解通俗來講，就是這家上市公司能做的事情，其它公司做不來，或者僅有幾家能做。其實護城河說到底就是壟斷性，要么技術壟斷，要么產品壟斷，要么品牌壟斷，總有一個模式能夠讓它在這個市場上占有很高的地位。

問13、2018年的5月5日，伯克希爾?哈撒韋公司的第53次股東大會如期舉行。您對今年巴菲特的股東大會有沒有關注，您從中梳理出來的核心信息或觀點是什么？

張增繼：毫無疑問會關注，因為我是巴菲特的粉絲，雖然我覺得沒有必要直接去參加股東大會，因為每年股東大會的信息都會陸續的發布出來。這次股東大會梳理出來的核心內容跟以前一樣，從來沒有變化，就是用低估的價格買好的公司，好公司好價格是巴菲特核心的選股方法。當然也有一些變化，巴菲特可能更多的關注科技和創新帶來的變化，包括這次他和馬斯克就護城河爭論，其實也反映了他正在更多的關注科技創新給世界帶來的變化。還有一個變化就是他今年給予了中國更多的關注，這就給中國投資者樹立了更大的信心，因為中國未來毫無疑問將成為跟美國并駕齊驅的國家，這就決定了伯克希爾哈撒韋公司必然會把投資的重點之一轉到中國來。事實上巴菲特已經透露，芒格在中國選了不少公司，甚至已經買好了一些公司的股票，芒格想買的，也就是巴菲特想買的，因為他們兩人數十年的相濡以沫已經融為一體了。

問14、您覺得投資者應以怎樣的理念去看待和買入一個股票？

張增繼：任何一個股票對應的都是一家上市公司，上市公司是企業。我們投一家企業的目標是什么？是為了通過這家企業幫你去盈利。那么你要完成這個目標就必須找到一個能幫你持續盈利的上市公司。市場上的很多投資者只把股票當成一個游戲，買進賣出。你真正買入一個上市公司，應該是要指望它明年、后年甚至是十年以內都能夠幫你盈利的，何必去做短線的買進賣出這些動作？所以，從我個人來講，做投資最后一定是要回到基本面上。恰恰市場上有大量的投資者是不看基本面的，他們看的是K線圖，心臟也跟著K線圖在跳動。從這一點來看，我覺得有些人是誤入歧途。

問15、您是怎么判斷基本面的？

張增繼：巴菲特說得好，要用好的價格去買一家好的公司。那么，什么樣的公司是好公司？我們有一個所謂的“壁虎五核心”，其中包括行業的領袖地位、企業盈利的復合增長率、研發能力、管理團隊和凈資產回報率?；旧贤ㄟ^這五個標準，是有機會挑選出好公司的。

問16、所以對個股的投資研究一定要回歸到基本面。

張增繼：是的。所以我想，無論是機構也好，還是個人投資者也好，都應該跟上這個時代的變化。我們不能繼續再用過去游資打天下的這種模式，很莽撞地利用資金優勢或者消息優勢去進行市場運作。我覺得一定要慢慢轉到基本面上來，無論哪一個品種，脫離基本面的投資總是很短暫的。

問17、在具體選股時，有人傾向于集中投資，有人則熱衷于分散投資，您屬于哪一種？您一般同時持有多少個股票？

張增繼：毫無疑問，我傾向于集中投資，我個人很欣賞巴菲特集中投資的思維，因為可以把有限的子彈，打到正確的方向。我曾經也想學習約翰伯格分散投資的理念，去做指數化投資，但最后我思考了很久，還是覺得應該要堅持集中投資。所以我未來的投資方向可能不會超過20個標的，現在我們的管理規模不是很大，可能會更集中，只有10個標的，以后我們會選擇20個左右投資標的。