七禾網18、您覺得自己是不是價值投資者？

張英星：我是價值投資者，在投資過程中也會把對市場的判斷，比如擇時等因素加進去，同時因為也研究整個經濟，所以也會加入行業景氣度等因素。

做價值投資，很容易陷入低價陷阱。有時候，你看到很多公司、很多股票市盈率很低，覺得它們被嚴重低估了，但實際上并不一定。如果這家企業處于夕陽行業，沒有成長性，其實就不屬于價值投資。

價值投資還有一個很重要的特點叫逆向思維，但有些時候是深度逆向。就是他認為一家公司基本面的負面信息全部暴露出來以后，估值就被“殺”到底點，已經被低估了。但在深度逆向的情況下，這樣的股票會在很長一段時間里都處于低位。

從我的角度來說，我做價值投資會盡量避免深度逆向。也就是說，我要去研究一家公司，會對其基本面進行驗證，要去公司驗證，對公司高層進行訪談，然后做一些草根調查，再去競爭對手那里做調查。同時，我還要得到市場驗證，也就是市場的參與者也要對公司未來的成長模式有所認可。等這些驗證全部做完，這家公司才會進入我深度關注的股票池中。

七禾網19、您是否會給自己的價值投資加一個定語？比如有些人做的是只買低估的價值投資，有些人則只買成長性，還有一些人做擇時，會根據宏觀經濟、國家政策加減自己的倉位，甚至還有一些人會加入量化或者波段。您認為自己是一個什么樣的價值投資者？

張英星：這個問題很好。市場上確實有很多類價值投資者，比如趨勢類、成長類、價值類等等。

第一個，趨勢類。其實做趨勢有一個很大的問題，做趨勢的人不敢持重倉，永遠看著形態走，不知道自己該買多少。所以，如果你和做趨勢的投資者聊天，他最大的遺憾就是做到了一直很好的股票，但是卻沒買多少，沒賺多少錢。

第二個，成長類。最近做成長類股票的肯定都非常好。但成長類會有一個問題，如果從中長期來看，爆雷的可能性比較高。

第三個，價值類。價值投資的問題就是，你以為一只股票低估了，但它就是不漲。

每一種投資策略都有特點，有著自身的長處和弱點。我覺得，你在這個市場到底是用刀法還是劍法，一定要先了解清楚自己長處是什么，短板是什么。我說自己是價值投資，但我絕對不是純粹的價值投資者，因為在目前水很多的情況下，很難找到低估的標的。所以我們要做調整，會用確定性的成長來彌補低估值。如果我有非常大的把握，認為一個標的在未來3-5年能有20%-30%的成長，這個時候我會犧牲它的估值。

投資是一個平衡，你要在這個平衡中找到讓自己最舒服的點。這個點對每個人來說也不一樣，這跟你過去的經歷，你對這個社會、對經濟的認識有關。

七禾網、所以您是一個做確定性成長的價值投資者。

張英星：現在確定性成長在我心中的權重已經超過了低估值，因為我很難找到低估值。

七禾網、在流動性過剩的情況下，低估值是比較少的。

張英星：很難找，所以在我的持倉里，要么投低估值，要么投反轉。價值投資其實也就是這兩個角度，低估值和逆向?，F在低估值找不著，就用確定性成長來彌補。當然，很多股票可能這幾年行業不好，但我發現有機會，也會去買，前提是有深度的研究。

做反轉，有兩個條件必須要匹配。第一、反轉必須要做組合，不能太集中，否則風險太大。第二、要給足夠的時間，鄧普頓做反轉的平均持倉時間是四年。

投資跟你帶兵打仗的布局是一樣的，如果全是先鋒部隊，后面沒人，那前面一“死”，就全沒了。

七禾網、有些人春節前的頭寸就是這樣，春節前信心滿滿，過了一個春節就全都沒了。

張英星：我發覺浙江這邊杠桿用的比較多，我以前也是這樣的，屬于高風險、高杠桿，但現在已經不喜歡用杠桿了。

我覺得，在資本市場里，讓你成功的因素是你過去的經歷。當你問一個人做投資成不成功，就問他有沒有賺過大錢？有沒有賠過大錢？少一樣都不行。

七禾網20、從2018年年底開始，價值投資派確實取得了不錯的成果。A股在2007年達到高點后，好像一直都沒有再創新高，就像1969年美股創了高點后，一直到1986才超越前高。美股那時候非常流行“漂亮50”，不過后面“漂亮50”也跌下去了，現在A股也有一些非常不錯的，類似“漂亮50”的股票，它們會因為高估、業績透支或者行業成熟無法再有成長性而重演那個結局嗎？

張英星：美國股市好像是在二戰以后，價值投資之風才起來，之后整個市場才出現一波向上的、延續很長時間的行情。

中國過去十年，股指沒有什么變化。中國的價值投資，也就是最近一兩年才興起的。原因是什么？我個人的思考是，之前管理層對待整個資本市場的看法以及所做的行為，和整個市場的需要是扭曲的。中國資本市場成立之初，是為了解決企業融資難問題。所以，企業在資本市場上市，需要把錢拿走，而不是通過自己創造價值來回饋市場?，F在，從一些管理層對資本市場的態度和措施做法來看，我看到了價值投資的希望?，F在主要采取的措施有注冊制，以及更為重要的，嚴格的退市制度。

我曾經對美國股市的退市率和中國股市的退市率做了研究，美國的退市股占比應該是超過了百分之六七十，而中國大概只有百分之幾。如果實行了注冊制和嚴格的退市制度，股市就會變成一個篩子，大量股票進來以后，把差的去掉，好的繼續留在里面。

還有一個就是融資融券，也就是做空機制。香港的市場和內地相比，它的定價機制非常有效率，就是因為香港有做空機制。A股現在還缺一個做空機制，只有做空機制才能讓市場兩方發現股票相對真實的價格。只有在這樣的條件下，才能培育長期的資金，以及長期的價值投資觀念。這點非常重要。

現在從私募的情況來看，那些做得大的私募，去掉一些做量化的，基本上全是價值投資者。

七禾網21、您怎么看國內房地產未來的趨勢？

張英星：我對這個真沒有什么研究，如果要我看，肯定又會回到人口的框架里。

中國人偏好儲蓄，缺乏投資工具，所以很多時候，大家都把房產脫離了使用價值，而過度夸大了它的金融屬性。現在國家提出“房住不炒”的政策，我覺得這條底線是不會放掉的。所以，我覺得房產真正有機會的是，核心地段的核心稀缺性房產，這樣的可以去參與，其它房產我都建議不要參與。

我經常說，如果一個人把市中心或者哪個地方的一套房子賣掉，投一個中國的無風險收益產品，可以租兩個甚至三個同等生活水準的房子，而且可以免掉很多麻煩。我流動的地方比較多，走過不同的地方，去過不同的國家，而且我很喜歡去研究這樣的問題。我覺得目前階段應該更加關注股票市場，資本市場的機會遠遠高于房地產市場。

七禾網22、您有參與管理橫華怡泰全球多元化基金，請問這個產品的核心策略是怎樣的？主要抓取哪些類型的投資機會？

張英星：橫華怡泰基金是采取股票多頭策略，極端情況下會用做空股指的方式對沖股票多頭的風險。我們從行業的景氣度、企業的基本面出發，通過深入研究公司的商業模式、財務能力，尋找財務質量高、成長確定性強且估值合理的公司長期持有。目前我們側重在大消費領域，看好在這個領域中國民族品牌的崛起；我們也看好汽車領域中由于結構調整帶來的零部件公司的機遇。

七禾網23、橫華怡泰全球多元化基金主要參與哪些市場和品種？交易頻率如何？倉位如何？

張英星：我們目前主要參與A股與港股市場。交易頻率很低，目前八成倉位左右。

七禾網24、橫華怡泰全球多元化基金自2019年9月成立以來取得較好的收益，請問您主要抓住了哪幾波行情？

張英星：去年9月份成立以來，我們抓住了香港物業板塊的機會。疫情期間我們提前布局了基建股，對沖了疫情的影響。目前我們的消費股表現不錯。

七禾網25、截至當前，橫華怡泰全球多元化基金在運行過程中的回撤不大，您是如何控制產品風險的？

張英星：剛才提到，在疫情早期全球股市暴跌的情況下，我們通過做空恒指保護了我們的股票頭寸。當然最主要還是通過嚴格的選股標準來控制風險，好公司、確定性的增長以及足夠的安全邊際這三點是絕不能放棄的。在行業選擇和持倉頭寸方面我們會盡量去除彼此之間的相關性，減少同漲同跌的情況。

七禾網26、橫華怡泰全球多元化基金這個產品的對外份額為何分為“優先A類、優先B類、管理C類”？優先A類、優先B類、管理C類分別適合哪些類型的投資者認購？

張英星：整體講，國內高凈值人群的海外資產配置是個痛點，橫華怡泰是專門為他們設計的基金產品。A、B類是固收型份額，適合低風險偏好追求穩定回報的投資者；C類是權益型份額，適合較高風險偏好的投資者，C類份額的凈值與基金整體凈值同步。

七禾網27、您有戰略入股南華期貨（603093），您入股的主要原因是什么？您對南華期貨最大的期待是什么？

張英星：我曾是遼寧匯鑫期貨的股東并擔任匯鑫期貨的董事長，引入江海證券作為大股東后，我依舊看好期貨行業的長遠發展。另外，我很看好南華期貨非常優秀的管理團隊，看好大股東橫店集團對公司的全力支持和戰略布局，看好公司有機會發展成“以衍生品服務為核心的金融服務集團”，所以當有這樣的投資機會出現的時候，我是不會放過的。

七禾網www.yfjjl6v.cn

沈良訪談整理

2020-6-12