黃金  長期投資邏輯未變

2月份以來，國際黃金價格強勢上揚，4月12日觸及2448.8美元/盎司歷史高點。近期，金價高位回落，見頂言論開始出現，后續行情會如何演繹呢？

據“CME美聯儲觀察”，2024年全年降息幅度再次下調為25個基點，降息的時間由11月提前至9月，美聯儲9月降息的概率上升至87.3%，11月降息概率超90%。美聯儲5月FOMC議息決議整體中性略偏“鴿”，鮑威爾承認通脹無進展，推遲降息但降息方向未變，淡化加息可能，逐步減少縮表規模。

從期權市場看，黃金期權的成交量有所上升，市場情緒偏樂觀。持倉量PCR持續走高，說明投資者對未來金價上漲持樂觀態度，但近日黃金期權持倉量PCR與標的價格同時向下，且持倉量PCR跌幅相對較大，市場情緒開始轉弱，因此短期黃金價格或進入調整階段。

隨著價格的上漲，黃金期權持倉量和交易量最大的點位顯示，市場預期的壓力位不斷上移，目前壓力位在616元/克，支撐位相對穩定在500~520元/克。

此外，隱含波動率上升意味著市場預期未來價格波動加大，買方購買期權時需考慮成本因素。目前黃金期權隱含波動率處于歷史高位水平，若出現回落，買方策略需考慮波動率下降后的損失。

筆者認為，盡管短期黃金價格有回調風險，但長期看，投資邏輯并未發生改變，市場交易重心仍將圍繞地緣沖突與美國再通脹進行。近期金價與美國的實際利率、美元指數的負相關性逐步降低，反而呈現正相關性，且與美國通脹預期的正相關性不斷攀升，因此市場將繼續圍繞美國的再通脹預期進行交易。

今年是政治大選年度，不確定性增大。美國、俄羅斯、印度、南非等國家和地區的政策調整等將給全球政治帶來不確定性。此外，中東地區是重要的交通樞紐，紅海區域局勢動蕩可能影響全球貿易。

高利率背景下，美國金融體系尾部風險放大。當地時間4月26日，美國共和第一銀行倒閉，該行規模約60億美元資產和40億美元存款。如果美聯儲選擇不降息，銀行業接連倒閉的狀況會會倒逼其降息，若降息，美國通脹預期或再次抬頭。對黃金價格都將形成利多影響。

美國政府債務規模擴大或促使美聯儲降息，以削減債務利息支出。1981年美國債務規模首次突破1萬億美元，2008年突破10萬億美元，2017年突破20萬億美元，2022年突破30萬億美元，2024年1月美國國債規模已突破34萬億美元。債務規模不斷擴大，對利率的敏感性提高。目前債務利息為美國第二大政府支出，預計2024 年年底前將超過社會保障，成為最大的單項支出，屆時兩害相權取其輕，相對于通貨膨脹，美聯儲的貨幣政策可能優先考慮政府的債務困境。

此外，俄烏沖突以來，多個國家尋求“去美元化”。且美國高利率環境下，多國貨幣貶值，各國央行開始長期大量購買黃金。

總之，黃金市場短期內可能面臨一定的回調壓力，但長期投資邏輯依然穩固。期權市場為投資者提供了多樣化的策略選擇，投資者可以根據自身的風險偏好和市場預期，選擇合適的期權策略，并注意風險管理。

投資策略方面，短期投資者建議關注黃金價格回調后的買入機會。同時，密切關注美聯儲議息會議、美非農就業及通脹數據、原油價格走勢等。長期投資者建議保持黃金的多單持倉，密切關注美國經濟數據和政策動向。若黃金價格出現明顯回落，可考慮增加持倉，獲取未來美聯儲降息周期中的收益。期權投資者可以采用雙買跨式策略，博取波動率上升帶來的超額收益。但需要注意的是，高波動率可能導致期權成本上升，而且期權的時間價值會隨著到期日的臨近而減少。

白銀  基本面依然強勁

今年3月初以來，貴金屬市場迎來強勁反彈，盡管本輪上漲中白銀的表現不如黃金亮眼，但近3年白銀供需缺口逐漸顯現，短期回調后或助推其延續強勁上漲走勢。

從2021年起，白銀出現供需缺口，且需求量穩步增長，供應量趨于穩定。盡管銅礦和鉛鋅礦出產的白銀為2023年全球供給提供了增量，但過去10年間，白銀礦的產量仍持續下降。近年來全球光伏領域高速發展，白銀在工業領域，尤其是電力、電子方面的需求迅速飆升。

從3月初開始，白銀價格開始大幅上行，從5914元/千克一度漲至7100元/千克。

本輪反彈，黃金的表現更為亮眼，持續刷新歷史紀錄。同時，白銀市場同樣表現不俗，但COMEX市場銀價尚未超越2021年的30.13美元/盎司峰值。

盡管過去幾年表現平平，但白銀市場存在多種潛在利多因素，預示其可能正處于歷史上最強勁的上漲周期。

需求結構方面，白銀在珠寶制造、銀器生產、硬幣鑄造以及金銀紀念品等傳統領域的應用較廣，但工業領域才是白銀需求的最大驅動。白銀的多功能性源自其獨一無二的物理、化學屬性，這些特性使它在現代工業應用中不可或缺。

在電子行業，白銀的高導電性和熱傳導性使其成為制造高精尖電子產品的首選材料，廣泛應用于電路板、開關、觸點和焊接料中。隨著全球電子設備需求的不斷增長，白銀在這一領域的消耗量也持續上升。

由于聚光和反射方面的特性，太陽能電池板是白銀消耗的另一重要領域，特別是在提高太陽能轉換效率方面發揮著關鍵作用。隨著全球對可再生能源關注度的提升，太陽能行業對白銀的需求持續增加。

汽車行業中，白銀被用于多種零件的制造，包括電觸點、保險絲和某些催化轉化器。

隨著數字技術的發展，傳統攝影的白銀需求有所下降，但某些專業攝影和醫學成像技術中，白銀仍發揮著重要作用。此外，由于其抗菌特性，白銀也被用于某些醫療器械和抗菌材料的制造中。

總之，隨著科技的進步和新興市場的開發，白銀的工業應用前景將更加廣闊，尤其是在電子、光伏和各種新興工業應用中的不可替代性，使其需求量持續攀升。

2022~2023年，盡管在實物投資、珠寶和銀器領域的白銀需求明顯下滑，但工業的快速發展使得白銀的總需求大幅增長。相關數據顯示，2023年白銀的工業需求更加旺盛，實現11%的增長，總量達到了創紀錄的6.544億盎司。貴金屬咨詢機構Metals Focus表示，工業需求繼續主導白銀市場，預計今年將增長9%，至7.109億盎司。

值得注意的是，光伏領域的白銀需求在2023年出現了驚人的64%的增長。作為需求主力，2023年中國光伏方面的白銀需求激增26%（0.79億盎司），創歷史新高。隨著全球對清潔能源的重視度不斷加強，預計光伏領域對白銀的需求將繼續保持快速增長態勢。Metals Focus指出，2024年起，N型電池將占據全球光伏裝置的主導地位。以當前價格計算，白銀占太陽能電池板總成本的10%~12%。預計2024年光伏太陽能電池板白銀需求將增長20%，至2.32億盎司。

2021年以來，白銀結構性供不應求態勢凸顯。2020~2023年，白銀供給量僅增長了0.3%，需求量則增長了5.2%，累計庫存3年內減少了5.4億盎司。2023年，澳大利亞礦產白銀的產量增長超過其他國家，但墨西哥、中國和阿根廷產量較低，全球礦產白銀供應量下降630萬盎司，至8.3億盎司。世界白銀協會發布的《2024年世界白銀調查》報告顯示，由于墨西哥產量萎縮，2024年世界礦山白銀產量將繼續下降約1%。2023年白銀供需缺口為1.843億盎司，預計2024年將達到2.153億盎司。

綜上，筆者認為，白銀在工業應用領域的需求正在高速增長，全球白銀供應相對穩定，導致市場上出現了結構性供不應求狀況。且這種供需失衡狀態短期內很難緩解，甚至有可能進一步加劇。因此，全球白銀的供需缺口值得投資者高度關注，這不僅關系到白銀價格的波動，也將對多個領域產生深遠影響。雖然市場存在不確定性，但白銀的基本面依然強勁。工業領域，尤其是光伏產業的白銀需求增量，將成為影響白銀價格走勢的關鍵因素。