臨近年底，全球金融市場波動一度放大，一方面受變異新冠病毒奧密克戎毒株影響，歐美股市大幅下挫，市場風險偏好回落；另一方面高通脹和供應鏈危機可能進一步加大美聯儲緊縮壓力。受此影響，2年期美債收益率繼續攀升，而經濟前景黯淡導致10年期美債收益率自高位回落，美債收益率曲線平坦化。

圖為10年期美債和2年期美債利差

對于未來美元利率走勢，我們認為不會簡單重演2014—2015年美聯儲削減QE的類似路徑，但在削減QE早期都會呈現收益率曲線平臺化的特征，不同的是當前通脹水平遠高于2014—2015年，這意味著無論是短端利率，還是長端美元利率都面臨抬升的可能。當前美元利率走勢可能會類似于20世紀70年代走勢，長端美債收益率先抑后揚，短端利率持續攀升。

11月美國非農數據不會改變美聯儲緊縮的大方向

美國勞工統計局數據顯示，美國11月非農就業人口增加21萬人，大幅低于市場預期的55萬人，創2020年12月以來最小增幅。但11月失業率為4.2%，好于市場預期的4.5%，失業率連降6個月，首次恢復到新冠肺炎疫情暴發前水平，創2020年2月以來新低。

不過，我們認為美國11月就業市場可能并非像非農就業數據那么疲軟。一方面，非農就業數據主要來自雇主（用人單位）的調查，但是非農就業報告中的“11月的薪資調查回應率是13年來最低水平”。然而，11月非農就業報告中的家庭調查結果非常強勁，該調查中就業人數增長了110萬，就業人數與人口之比環比10月增長0.4個百分點至59.2%，勞動力參與率環比提高0.2個百分點至61.8%。

另一方面，從勞動力市場缺口來看，11月明顯改善。美國勞工部數據顯示，11月美國就業缺口收窄至376萬人，前值471萬人，其中因失業導致的就業缺口收窄至116萬人，前值為170萬人，因退出勞動力市場導致的就業缺口為240萬人，前值為299萬人。從勞動參與率來看，11月新增的重返就業市場人口為2020年10月以來新高，同時也帶來11月勞動參與率提升至61.8%，前值61.6%。

值得注意的是美國服務業在11月呈現改善的特征，而服務業決定了美國就業市場改善的空間。美國11月ISM服務業PMI錄得69.1，前值為66.7，超過市場預期。這意味著11月美國服務業受到新冠肺炎疫情的沖擊尚不明顯，而11月美國非農部門新增就業同比增速盡管較10月略微回落，但是依舊處于近幾年同期的最高水平附近。

奧密克戎毒株可能加快美聯儲收緊貨幣的步伐

盡管奧密克戎毒株在全球蔓延后，市場表達的觀點是疫情會導致經濟下行壓力加大進而令美聯儲貨幣收緊步伐放緩。然而，從中期角度來看，我們認為奧密克戎毒株可能加劇全球供應鏈危機，導致供應約束在更長一段時間內難以緩解，高通脹會持續，這會導致美聯儲等央行加快收緊貨幣。

從鮑威爾最近的國會證詞中，我們可以看到美聯儲的貨幣政策對由全球供應鏈問題導致的通脹無能為力。為了抑制通脹預期的上升，美聯儲不得不放棄“通脹是暫時”的說法，加快削減QE，甚至提早加息。另外，鮑威爾還提到奧密克戎毒株風險目前無法評估，也尚未納入美聯儲的預測中。這意味著如果奧密克戎毒株加劇全球供應鏈危機，美聯儲會將其帶來的通脹影響因素納入貨幣評估體系，美聯儲提前加息的必要性進一步上升。

從供應鏈來看，美國的圣誕節即將來臨，但洛杉磯港口還擁堵著近百艘船只。拜登政府屢出重拳治理海運擁堵，然而成效甚微。最新數據證實，港口擁堵的船只可能還需要幾個月才能得到清理。據洛杉磯WabtecPortOptimizer公司的數據，截至12月3日，船舶平均等待時間為20.8天，比11月提前長了近一周。

此前，白宮和港口方面出臺了兩項主要措施：第一，為了解決塞港問題，拜登政府已經要求加利福尼亞州的兩大港口全天候運轉。第二，從11月1日開始，洛杉磯港和長灘港針對卡車運輸與鐵路運輸超期的集裝箱，向船運公司收取100美元/箱的附加費，并且每天增加100美元/箱。然而由于新疫情的出現，港口又進入了混亂狀態。

歐美股市在消化了奧密克戎毒株帶來的短期沖擊之后，市場風險偏好略微回升。但由于奧密克戎毒株帶來的死亡率和傳播速度尚未得到更多數據來驗證嚴重性，低收入國家如南非等接種率偏低為病毒變異帶來“溫床”，全球疫情的不確定性導致全球供應鏈恢復遙遙無期，通脹將持續很長一段時間，美聯儲將可能在明年3月完成Taper，并在提前在明年二季度加息。

因此短端利率會繼續攀升，長端利率先抑后揚。投資者可以運用芝商所新推出四個新的微型國債期貨合約（2年期、5年期、10年期和30年期）對沖短端利率攀升風險，且可以運用2年期和10年期美債微型期貨合約構建賣短買長的久期管理組合。微型國債期貨自推出以來，交易量達65萬份合約，其中交投最活躍的仍然是10年期合約，但2年期、5年期和30年期的活躍勢頭正在增強。