IC會繼續強于IF

部分中小企業由于業績彈性較大，估值并不高，且迎來綠色低碳和海外需求復蘇的利好，反而存在機會。因此，未來的機會在于低估值的中小盤股，做多IC做空IF的投資組合安全邊際較高。

在經過3月下旬小幅反彈之后，反映大盤股的滬深300指數在4月上旬再度下跌，年初以來“抱團股”持續大幅調整的勢頭沒有得到逆轉。而反映小盤股的中證500指數在3月份小幅反彈之后，4月份調整幅度有限。

我們認為A股結構性熊市特征還將持續，隨著輸入性通脹壓力傳導，部分小盤股可能也會受到拖累。整體上，我們傾向于A股調整尚未結束，但是部分低估值板塊受沖擊較小，尤其是業績彈性較大的制造業升級和綠色低碳板塊反而會逆勢上漲，未來IC（中證500期指）會繼續強于IF（滬深300期指）。

美債收益率回落緩解A股拋壓

今年以來，美債收益率變動是影響資產價格最重要的因素，2021年2月至3月，美股和A股大幅調整就是美債收益率攀升的結果，主要體現在無風險利率上升下高估值板塊的“殺估值”壓力。對于滬深300等大盤股或者龍頭股而言，中國貨幣環境在去年二季度之后就出現拐點，而今年一季度美債收益率攀升代表全球美元流動性也出現拐點，因此作為全球無風險利率的基準10年期美債收益率攀升對A股是不利的。

4月上旬，美債收益率出現一定的回落，美債收益率攀升給A股帶來的拋壓出現一定程度的緩解。美債收益率回落可能與美債發行量放緩有很大關系，數據顯示，現在美國財政部賬上有1.4萬億美元的現金，債務上限要求7月底之前TGA賬戶余額必須縮減到1200億美元，這意味著美債在二季度發行的必要性下降。美債供應過剩壓力在一定程度上減弱，美債價格反彈，美債收益率回落。

展望未來，美債收益率攀升勢頭可能尚未結束，一方面美國通脹壓力攀升，另一方面美國大規模財政刺激計劃的資金缺口是否可以通過加稅來彌補還有待觀察。數據顯示，市場上的未償美債數量正在以創紀錄的數量增長：為滿足刺激計劃資金需求，美國財政部每季度的新發債券規模達到6500億美元。即便考慮背后的“以新換舊”，市場上美債的凈增長數量也是驚人的，美債供應超過需求意味著美債收益率還有上升空間。

輸入性通脹帶來三大負面影響

首先，輸入性通脹可能對未來上市公司企業利潤帶來影響。多數制造業板塊的存貨周轉月數集中在2—5個月，即對于多數行業而言，存貨購進價格的提升會在約1個季度后反映到企業財務報表的盈利能力指標項中，即2021年二季度企業盈利能力會受到一定影響。

根據統計，截至2021年4月9日，已經發布一季報的萬得全A非金融上市公司歸屬母公司凈利潤同比暴增306.38%，這是A股歷史上從來沒有過的，與2020年疫情帶來的低基數有關，未來盈利增速在輸入性通脹壓力沖擊下會快速回落。

3月份中國PPI同比增速攀升至4.4%，漲幅為2018年7月來最大，超過預期的3.6%和前值1.7%。目前原材料價格上漲還處于傳導過程中，下游行業產成品價格漲幅有所走闊，耐用消費品快速提價是初步驗證，但問題是居民可支配收入并沒有跟上經濟增長的修復，對居民的價格傳導可能不暢，下游企業可能被迫接受高成本和低銷售價格的兩頭擠壓。

其次，PPI持續反彈意味著M1和PPI的增速差會繼續快速回落。從歷史上來看，在M1和PPI增速差下行階段，中國A股幾乎沒有出現過上漲，要么持續下跌，要么橫盤整理。M1增速回落代表居民部門的現金流回落，一方面意味著居民消費能力下降，加杠桿能力下降，零售和地產會降溫，帶來經濟回升勢頭放緩；另一方面代表居民部門流向股市的增量資金減少，不利于A股保持高估值的狀態。

最后，輸入性通脹可能帶來貨幣收緊的壓力。雖然，從歷史上來看，中國央行貨幣收緊參考的依據是核心CPI，當前核心CPI并不高，同比增速僅僅只有0.3%，但是從歷史上看，PPI增速大幅回升一定會傳導至CPI，不同的是傳導時間的問題。另外，隨著經濟指標持續穩定，貨幣轉變為邊際收緊的可能性大于繼續放松的可能性，在考慮到穩定宏觀杠桿率的要求和穩定房價的要求，資金面對A股影響未來還是偏負面的。

總結

從總估值來看，白酒等“抱團股”的估值在歷史上是偏高的，估值的偏高帶來的問題是，任何市場擾動都會帶來邊際資金的變化。不過，部分中小企業由于業績彈性較大，估值并不高，且迎來綠色低碳和海外需求復蘇的利好，反而存在機會。因此部分高估值的核心資產和白馬股調整尚未結束，未來的機會在于低估值的中小盤股，做多IC做空IF的投資組合安全邊際較高。