七禾網21、從全球的供求平衡表來看，白糖、棉花、玉米，這三個品種，哪個品種更容易出現短缺？

田亞雄：全球的技術進步在反哺農業，作物種子的抗旱，抗干和抗蟲害等屬性都在不斷提升作物的單產水平。國內農作物的單產跟世界一流水平比還有很大的增長空間，所以農產品的整體缺口難現。但投資最大的忌諱就是用過長周期的判斷去預測當下，對于定價已經偏低的農產品而言，庫存水平降10%,價格的反饋必定會放大。從這個角度上看，棉花的多頭方向更值得期待。國儲低庫存+產銷缺口+種植分布集中+中美和談預期改善+價格低位，是很硬核的多頭邏輯，即使需求可能因為棉紡產能遷出，棉和化纖替代等原因打折扣，但撼動不了多頭邏輯。

七禾網22、據您了解，我國非洲豬瘟的情況如何？短期能否解決？

田亞雄：截至4月16日，共有31個省份122起非洲豬瘟疫情發生，目前已有21個省份110起疫情解封。但從草根調研情況來看，疫情實際發生情況可能比官方通報更為糟糕。夏季即將來臨，雖氣溫上升對病毒活性有一定遏制，但蚊蟲傳播的增加可能會導致疫情的進一步爆發。因非洲豬瘟病毒變異較快，疫苗研制難度很大，并非一朝一夕可為，短期解決的概率偏低。從全球非洲豬瘟疫情的控制經驗來看，根除疫情的國家至少花了5年，長的甚至用了30年，艱巨性不言而喻。中國的生豬養殖結構中散養戶占比較高，散養戶對疫情的防控能力較為薄弱，進一步加大了對非洲豬瘟疫情的控制難度，需做好應對持久戰的準備。

七禾網23、豬少了，但豆粕的消費量似乎沒有下去，這是什么原因？豆粕的消費在未來半年會越來越好，還是會越來越差？

田亞雄：雖然生豬存欄出現了明顯下滑，但年后至今豆粕成交提貨良好，除因此前渠道低庫存引發的補庫外，豆粕消費下降幅度似乎也比市場預期的要小。一方面，豆粕價格下跌至此，性價比優勢開始顯現，特別是在菜籽進口受阻引發菜粕大漲、豆菜粕價差大幅縮窄的情況下。飼料配方大幅調高豆粕添加比例，對雜粕的替代成為增長點；另一方面，豬價快速上漲促進肉禽養殖等替代需求增長，肉禽飼料用量增長亦彌補了部分生豬飼料需求的下滑。

豆粕需求同時面臨著多空的博弈，未來的半年內實際需求如何，現階段其實并不是太明朗。剛剛我也有說過，3月豆粕成交提貨良好有下游補庫的因素在里面，待下游完成補庫后，4-5月才是考驗豆粕需求的時候。一方面，高性價比促進豆粕添加比例的上調，肉禽、蛋禽等養殖的增長亦利于豆粕用量增長。但在另一方面，非洲豬瘟疫情比官方通報更為嚴重，未來還有進一步爆發的可能；能繁母豬供應不足將嚴重影響下半年生豬補欄，生豬飼料消費基數若大幅下降，上調豆粕添加比例未必能彌補。此外，中美和談若能達成協議，可能會放開DDGS和豬肉進口，勢必會對豆粕需求形成沖擊。未來豆粕需求仍具有較大不確定性，建議目光放近一些，先關注4-5月需求，后期繼續跟蹤豆粕成交、提貨、庫存及中美談判情況。

七禾網24、就您分析而言，后續豆粕和菜粕哪個更強，哪個更弱？哪個更有交易價值？

田亞雄：從供需面看，2018/19年度南美大豆豐產基本已成定局，此外中美貿易和談進展順利，美豆出口恢復常態化概率大，全球大豆供應充裕，而國內非洲豬瘟疫情短時間難遏制，豆粕基本面明顯弱于菜粕。此外，中加兩國關系由于孟晚舟事件仍存在不確定性，市場仍存在對進口菜籽限制的擔憂，總體上看菜粕更強。交易價值方面，受政策不確定性影響，菜粕的行情變化幅度更大，更具投機性，但操作難度也比豆粕更大，選擇交易菜粕還是豆粕需看投資者的風險偏好。

七禾網25、菜油、豆油、棕櫚油，這三者的強弱關系如何？有沒有較好的投資機會？

田亞雄：三大油脂中菜油最強毋庸置疑，中加關系一日不改善，國內菜籽及菜油進口一日不放松，菜油價格的風險升水就難消除。當前國內菜籽庫存雖較高，但商檢趨嚴令企業不敢新增買船，從目前的跟蹤情況來看，4月菜籽到港18萬噸，5月僅余1萬噸澳籽到港。若中加關系不能得到較快改善，進口的停滯或將導致菜油階段性供應緊張，時間是站多頭的。預計孟晚舟5月聽證會前中加關系難有進展，菜油風險升水難消除，菜油1909回落至6900-7000附近可逢低買入。但中美談判未決，中加關系走向未知，菜油走勢仍具有較大不確定性，單邊投機風險較大，建議輕倉短線操作。

豆油和棕櫚油的相對強弱仍有不確定性，但個人傾向于長期來看棕櫚油更弱，09豆棕價差可待回落至低位后做多。4月上旬棕櫚油出現一輪反彈，主要受節前備貨需求提振。但隨著中印節前備貨進入尾聲，預計前期良好出口支撐將受到削弱，市場關注點將逐漸轉移至產出，棕櫚油繼續反彈乏力，P09可背靠60日線沽空。

豆油后期走勢的關鍵在于美盤走勢及豆粕需求。中美談判結果尚未落地，中國采購美豆數額未定，CBOT大豆上漲乏力，短期豆油上漲驅動亦顯不足。但若中國超預期采購美豆，不排除后期豆油隨美盤上漲的可能。隨著前期采購的大豆大量到港，近期國內油廠開機率回升令豆油庫存重回升勢，短期豆油走勢震蕩偏弱。若后期豆粕需求仍能保持良好態勢，大豆開機率預計居高難下，豆油將繼續承壓，否則有望隨去庫存的推進迎來反彈。

七禾網26、4月15日，雞蛋近月（5月）合約大漲，而遠月合約沒有漲，這是什么原因造成的？雞蛋有沒有持續上漲的動力？

田亞雄：雞蛋合約近月的大漲主要來源于現貨市場的上漲。

雞蛋最基本的特點就在于近遠月供需格局變動的劇烈性。現貨價格上漲帶動近月合約上漲，對遠月合約的影響需要從多個方面來解讀。從直接的價格水平和價格粘性上來講，近月上漲對遠月也有一定的刺激作用。但與此同時，現貨價格上漲，養殖利潤增加，刺激養殖戶增加補欄延緩淘汰，從而增強遠月供給。雞蛋近遠月本身有自己的獨立邏輯，產生波動比例不一致乃至方向相反都是很正常的。

從當前市場來看，雞蛋上漲的動能主要需要兩個因素來維持，一是現貨市場的短期支撐，二是食品價格的中長期抬升。從現貨市場來看，隨著銷區邁向4元大關，淡季價格上漲刺激延淘，加上今年一季度大量補欄，五一或者端午之后蛋價可能面臨明顯的調整。但如果在五一之后，整體食品價格在豬肉、雞肉的帶領下提升，那么雞蛋或許也能收獲一定的支撐。

七禾網27、蘋果近月合約和遠月合約的走勢差別非常大，這樣的現象會不會持續下去？

田亞雄：18/19年紅富士最遲7-8月銷售完畢，新季晚熟富士最早10月上市。蘋果近月和遠月本來就是兩個不同年份的蘋果，加之蘋果本身就是年產年銷，這樣的走勢會持續到交割影響發生之前。蘋果近月依據當前現貨市場變動而變動，最大的不確定因素在于交割，具體的因素在于參與交割的買賣雙方意愿、準備充足程度以及對盤面價格的接受程度。而蘋果遠月交易的主要是市場的情緒和對于種植期間所發生的相關天氣、種植等事件的預期。兩者交易的對象不同，是波動不同的根本原因，不過同品種也有一定的關聯性，尤其遠月容易受到近月影響。

七禾網28、灰棗、雞蛋、棉花、白糖、蘋果、小麥、玉米、大豆、豆油、豆粕、菜油、菜粕、棕櫚油這十幾個農產品期貨品種，在2019年您看多哪幾個？看空哪幾個？

田亞雄：油脂油料整體受限于大供應格局，向上空間有限；但絕對價格處于多年低位，繼續下探的空間也難太深，預計2019年整體偏向震蕩筑底走勢。

軟商品中白糖、棉花看多，不過因白糖外盤庫存去化力度偏小，以及當前棉紗走貨放緩，抑制紗廠補庫意向，需求較差，二者漲幅可能有限。但隨著白糖周期性的長線上漲及內外聯動，棉花需求改善及庫存去化，可以把軟商品行情的想象力放在2020年。

對于18/19年度蘋果合約來講，現貨價格的堅挺支撐盤面的價格，而背后的風險在交割環節以及交割前后的資金波動。當前仍然存在下游市場對于交割貨品接受程度的疑問，倉單數量半年來仍維持相當水平，后期將是資金產業的博弈階段。對于19/20年度來說，本年度極有可能面臨生產大年，主要關注生產過程中的一些主要種植風險，盤面波動仍然是基于天氣、種植等方面的炒作為主，風險和機會都蘊含在每一次的隨風起舞當中。

七禾網29、這十幾個農產品期貨，有沒有較好的跨月套利或跨品種套利的機會？

田亞雄：1、油粕比做多。雖然添加比例調增有利于豆粕需求，但添加比例存在上限。而從長期來看，非洲豬瘟對存欄的打擊、豬肉進口趨增、潛在DDGS進口放開對豆粕需求仍有不利影響，若豆粕需求拐點能如約到來，長線油粕比反彈仍是具備空間的。

2、白糖9-1反套。在崇左訂單模式下490元/噸的甘蔗收購價與上一榨季無異，難以通過減少種植面積的減產方式來有效刺激未來價格上升，但產銷缺口的存在使得后續行情更多需要依靠外盤帶動。當前美糖依然低位運行，抑制近月合約走強，建議把想象力后移，且2001合約隨著直補預期證偽，價格回歸，更看好后市行情。

七禾網30、在白糖期權、豆粕期權、玉米期權方面有沒有較好的投資機會？

田亞雄：目前白糖期權在標的單邊漲勢如虹的背景下隱含波動率仍處于中低位，月間價差牛市分布的情況下9-1有走擴預期，可以考慮9-1類日歷價差收割近月時間價值，即賣出09合約平值看漲期權的同時買入01合約平值看漲期權。豆粕期權市場看漲期權隱含波動率全線高于看跌期權，疊加短期標的偏弱預期，可買入虛值看跌期權的同時賣出虛值看漲期權構建風險逆轉組合，做波動率偏度回歸。玉米期權隱含波動率反彈，可布局遠月虛值看漲期權或采用牛市價差組合。

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沈良、果圓

2019-04-17

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