七禾網10、就您看來，內盤（中國大陸市場）和外盤（中國大陸以外的市場）的行情波動差異大不大？差異主要體現在哪些方面？

孔令洲：以前中國市場相對封閉，其波動性和國外相關性較低。近年可以看到中國和國外相關程度越來越高，中國股市打個噴嚏，全球股市也會跟著下跌。期貨市場上，因為一些期貨產品在中國的交易量比例大，所以中國期貨品種發生波動，很多外國期貨市場同類產品也會發生波動。但是中國除了和國外相關性較大的產品外，也有交易量比較小的品種或是自成體系的品種，它們和外盤的相關性低一些。

行情波動程度如何？是否存在差異？我認為這要分品種和策略，比如有些策略是內外盤套利，可能就是看同一個品種在內外盤的價差，如果有差異，這種策略就會力求去減小差異，隨著策略的使用會使市場更有效，差異減小，這也會引起內外盤相關程度增加。

夏威：國內很多市場實際還是屬于受限制的狀態，比如白糖，并不是內外盤輪動的市場，如果出口配額放松的話，也許會有巨大的套利空間。從交易的微觀結構上，海外期貨市場的隔夜持倉量是當日交易量的數倍，而中國市場的隔夜持倉量很小，當日交易量很大。

七禾網11、用在外盤（中國大陸以外的市場）的盈利策略能否直接用到內盤（中國大陸市場）？為什么？

孔令洲：簡單地說，驅動策略的因子在國內外市場是不一樣的，而找到這些因子的量化方法是一致的。假設因子1在國外市場有效，可能在國內市場不一定有效。如果因子2可能在國內市場有效，關鍵就是怎么找到這些因子。量化的方法可以通過系統分析找到這些因子，找因子的方法對于國內和國外市場都是一致的。

七禾網12、總體來說，您覺得內盤（中國大陸市場）更容易賺錢，還是外盤（中國大陸以外的市場）更容易賺錢？為什么？

夏威：從中長期看，兩邊是差不多的，在市場驅動不同狀態下得到的中長期收益是非常類似的，但是如果市場波動比較大，我們的機會會增多，當出現大行情時，套利和趨勢的機會就會更多。前段時間國內市場行情波動非常大，所以國內的機會更多。

孔令洲：從中長期看，兩邊都是有機會的，而且我們的策略是很分散的，分散在不同市場，策略相關程度比較低的情況下，對整體策略的穩定性會有很大的提高，單獨中國市場來說，因為市場的有效性不像國外那么高，有些策略的收益會更好，夏普率更高。

七禾網13、貴公司的量化策略庫大約包含多少個策略？一個產品一般同時配置多少個品種、多少個策略？品種搭配和策略搭配的原則是怎樣的？

孔令洲：我們做趨勢是把市場二十幾個活躍的期貨合約放在一個盤子里做一個策略——趨勢策略。國內的某些程序化交易者可能對單一產品（比如白糖）配一個趨勢策略，再配一個回歸策略，再加套利策略。我們整體的策略使用和國內不太一樣，我們的一個策略幾乎覆蓋國內所有兼容性比較強的品種，統一稱為一個策略。

夏威：目前我們在國內和國外還有兩套儲備策略沒有展開，主要是目前交易的資金量還沒有讓我們把它打開。因為有些時候有些策略會被過度追捧，使得它的周期性得以體現（周期性效果變差），我們會在市場過熱時減少配置，就是在它失效的時候配置其他的策略，所以儲備策略庫的存在是非常必要的。我們不是僅有“一招仙”，而是掌握了很多科技武器，有海陸空三軍聯合打擊，一支部隊受到損失，還有其他部隊來彌補。還有我們在進行動態的配置和監控時，實際上是用監控策略有效性的一種方式，我們對任何一個策略集群和它下面的子策略集群都是有動態的趨勢跟蹤和監控的。當我們發現它的運行狀態和原先設計有一定差別的時候，就會做出調整。

七禾網14、貴公司在研發和使用量化策略時，更追求策略的普適性（盡量適合更多的市場更多的品種），在獨特性（為某個品種量身定做）方面是否也會考慮？

夏威：有這種考慮，因為有些機會只發生在特定的市場和特定的時間，但仍然要符合一定的普適規律。

孔令洲：相對來說，普適性的策略更多一些，獨特性的策略也會考慮。但是具有獨特性的策略的穩定性或是有效性可能只存在某一特定時間內，市場一旦改變可能就馬上無效，所以我們這類策略的比例會非常少。

七禾網15、貴公司的介紹資料中表示：自有的量化模型理論上可以分散化地管理100億人民幣以上的投資。請問如何估算出100億這個規模的？如果管理100億，收益率和現在相比會不會有所下降？

夏威：我們計算策略承載規模有兩個方式，一是同類的資產配置的容量有多少，我們尋求很安全的邊界，這是粗略的計算法。全球的趨勢跟蹤模型在國際市場容量超過1000億美元。我們在全球的總量能夠達到市場整體容量的5% 到10%是沒什么問題的。同樣按照交易量和持倉量計算，可以相應探知國內的容量大約是多少，再根據這個劃分相應的策略可能適應的容量大小，計算大概的有效規模。還有一種更科學的方法就是根據科學實驗的方式，在策略回溯測試的時候，用交易量秩序的算法計算出以夏普比率為指標的盈利性，當然也可以是其他指標，盈利性加上容量、資金量，和這個市場之間會有一定關系。如果量過大也許會導致交易失效，因為暴露了交易機會，或者是因為流動性的風險導致失效，若市場流動性很小，參與的時候，交易機會可能瞬間就結束了，而100億可能要10分鐘、30分鐘甚至長得多的時間才能消化掉，這時候市場價格會滑動，這種價格滑動會侵蝕盈利性。當總量上升的時候，我的盈利性一定會下降，當資金容量加到一定得情況，夏普比率等指標會突然惡化，惡化之前我們會往前找一個安全邊際，能夠把市場規模大致算出來，但是這個規模不是一成不變的，市場參與人群增減都會發生變化。通過科技手段計算出容量，意味著我們知道這個市場的上限在哪里，要躲開這個上限，不去觸碰它。

孔令洲：收益率下降或管理規模上不去的主要原因是市場容量問題，交易會對市場產生沖擊，沖擊很大的話收益率自然會下降，以前2塊就能交易買單，現在因為價格滑動要在2.2塊才能交易，所以交易成本增高了。我們對交易的每一個產品都有嚴格的控制，計算每天的交易量，不能超過市場的10%，這樣對市場的沖擊比較小。關于管理規模的估算，我們可以通過計算市場上整體交易量，再加上我們的某些交易限制，比如每個品種只能交易10%的當日總體交易量，再加上交易多少個品種，就能粗略估算出策略對市場沖擊較小的情況下能滿足的最高管理規模上限。

七禾網16、大陸市場滬深300股指期貨受限后，股票和股指期貨的量化對沖還能不能做？怎么做？

孔令洲：國內做股票和股指中性策略，如果策略使用滬深300或中證500成分股，在申請套保額度后影響也不會特別大，因為買的股票只要是成分股，賣空相對應的股指期貨還是可以做的。因為現在市場流動性比較差，所以在股指上是有一定的負基差，會引發一定的問題，賣空股指，隨著時間的流失，負基差可能會使策略不斷地損失錢。因為前期市場限制比較多引起交易量的降低，又引發了市場有效性的降低，受限后股票中性策略運行的情況會差一點。但中國股票市場中性策略是有周期性的，原始動力在于減小現貨和期貨的價格差距，有一定的邏輯基礎，所以不可能長期無效。如果投資經理使用的是成分股之外的市場中性策略，因為每天10手的交易限制，則策略很難做大規模。

夏威：股指受到限制肯定對市場流動性有影響，實際上不光是套利策略，其他交易策略也一樣會受到影響，因為交易的對手變少了，那么它交易的價位能夠承載的流動性都變少了。對于我們這種多策略集群影響并不是很大，我們在股指期貨上如果不做套利盤只做趨勢盤倉位是很少的，目前大概只有個位數的持倉，意味著量還可以做上去，但是如果還要繼續增長則要看監管層的后續政策。

七禾網17、滬深300股指期貨受限，貴公司在策略上做了哪些調整？會不會導致貴公司的收益率下降？

夏威：與很多量化投資管理人最大的差別，我們本身是多策略多市場的，受到的影響非常小，比如把其中一套股指策略停下來，它所占的5%-10%的配比瞬間就分給了其他策略，對我們整體收益率的影響幾乎是看不出來的。

七禾網18、您如何看待 2016年大陸市場在股票、股指期貨、商品期貨等領域量化交易的盈利機會和收益可能？

孔令洲：前段時間由于股指的限制和股票市場的擠壓，股票市場中性策略表現不好，但我相信在2016年或是以后隨著股指的打開，表現會更好。

以前大家對商品期貨策略的關注相對較少，隨著股票策略的無法使用，很多投顧會進入商品期貨市場，市場波動會因此加大，對管理人的素質會要求更高，收益率穩定性可能會降低。

夏威：QDII現在不太可能會擴大規模，做內外盤套利可能會遇到比較大的挑戰；另外量化套利畢竟是可能一邊在虧錢一邊在賺錢，所以保證金的調配也是一個問題，比如外盤在虧錢，那么QDII額度怎么樣讓它再出去，這是很難處理的。

債券方面，今年以來處于降息周期可能有一個好的趨勢行情，去年年底到今年年初市場過熱可能導致行情一步到位了，我們認為省級以下評級的債券可能有比較大的風險。量化交易需要考慮的不僅是市場本身，還有流動性風險，還有發生負基差等，這都是比較大的挑戰。

我們剛才談到的股市策略、股市和期貨策略、商品策略、債券策略、內外盤套利策略，基本都是我們對整個市場的觀點，但是從我們自己的角度來看，量化策略只要運用地好，策略搭配得好還是能夠穩定持續地獲得任何一個單一市場不太相關的絕對收益。