七禾網16、“高度重視風險管理，只有把各種不愿意承擔的風險都規避或者對沖掉，保留下來我們愿意承擔的風險，才是生存之道?！闭垎柹虾P納愿意承擔的風險是多少？如何才能規避或者對沖掉風險？

韓興：很多客戶會問我們收益率能達到多少，我們以前回答這個問題就會覺得有點怪，為什么？因為在我們看來，要回答收益率能達到多少的問題，首先要反問你愿意承擔的風險是多少。實際上我們在做策略的時候，不是去看這個策略的收益率是多少，而是去看這個策略的盈虧比是多少。你是用一分風險換一分收益還是用一分風險換取兩分、三分收益。實際上這才是最核心，最關鍵的地方，而不只是絕對的只看收益率本身。我可以舉個例子，我的某一筆資金，一百萬，我賺了五十萬，那就是50%的收益?？赡芸蛻敉﹂_心，但問題是這個五十萬是用多少風險換回來的，這個很重要。如果這個五十萬是用100%的風險換回來的，那么50%的收益是很不值得的。因為你今年賺了五十萬是你運氣好，沒有把它的風險暴露出來?？赡苊髂昴愕谋窘鸷湍愕氖找婢腿繘]有了。所以我們要把愿意承擔的風險留下來，不愿意承擔的風險對沖掉就是這個原因。就是我們只去承擔溝通好的，客戶愿意承擔的風險，10%也好20%也好30%也好，那么多余的風險我們就要做處理。也就是說所謂的資產管理工作，第一位是控制風險，控制限定的風險，去博更高的收益。所以是兩頭都要看的，不能只看收益率。

七禾網17、目前凱納采用的策略主要為期貨CTA策略和阿爾法套利策略，請您談談這兩個策略各自的優缺點分別是什么？

韓興：首先我們的CTA策略本身就是一個策略組，在CTA策略里面包含了上百套的子策略。我們把不同的期貨品種，不同周期，不同策略都組合在了這個CTA策略里面?？偟膩碚f，CTA策略會有一個明顯的特點，就是市場出現一個大的單邊行情的時候，CTA策略往往能吃到大的，最安全的收益。那么阿爾法策略，從他的情況來看，在下跌市里面，阿爾法策略是比較有優勢的。比如說股票大跌，那么由于做了股指期貨的空投，所以阿爾法策略優勢比較明顯。阿爾法策略在整個股票市場震蕩的時候也能獲得一個相對比較穩健的收益。但它在市場上也會有暴露風險的時候。比如在2014年11月份、12月份期間，由于權重股大升，那么你選的部分股票現貨跟不上指數的上升，可能它的風險暴露比較明顯。。在大牛市的時候，CTA策略能獲得比較穩定的收益率，阿爾法策略在這個時候可能會出現相應的風險；在震蕩市的時候，也是各有千秋；而下跌市的時候，它們也能有一個比較好的情況，因為對CTA來說,單邊上漲和單邊下跌其實是一樣的。所以我只能說這兩個策略從整體來說它們的關聯度比較低。由于關聯度比較低，把這兩個策略放在一起，它對整個凈值收益會起到比較穩定的作用。

七禾網18、凱納投資擁有自主開發的交易系統，相對于其它系統而言，它的優勢是什么？

韓興：自主開發的交易系統，因為之前大部分市場上做量化的管理人，用的都是軟件供應商提供的交易系統，比如像CTP、金字塔等等類型。這些交易系統本身要照顧大眾，但每一家管理人在自己策略的開發過程當中，遇到的情況和運營狀況都不同。這好比是量身定制的衣服和商店里買現成衣服的區別。它肯定不能將所有的人的要求都照顧周到，管理開發者會有特定的要求，系統是無法完全滿足的，只能夠用一些手法規避、克服這個問題?？偸窃诳朔?，總是在將就，因為沒有其它更好的選擇，大體上還行的話就將就用。如果是自主開發的策略平臺，這就是根據你自己的要求來開發的，完全能滿足自己的要求，而且修改起來也比較容易。另外，由于自己開發的策略平臺，在運算速度上、程序的運行速度上與軟件供應商提供的策略平臺相比，還是有比較明顯的優勢，你可以獲得更多運算速度的優勢。其次在它的安全穩定性上，它的兼容性更強，管理員可以進行更好的管理。

七禾網19、曾經有一篇名為“阿爾法策略的暗黑時代”的文章引起了投資者的關注，當時許多做阿爾法策略的量化機構遭到了不同程度的損失，請問上海凱納在這波行情中是否受到了影響？同時在這樣的行情中，作為阿爾法策略的量化機構，應該如何去應對？

韓興：我們同期有一個阿爾法產品正好在去年12月底到期了。你剛才說到的去年很多阿爾法產品受到影響，是在11月到12月之間，也就是在我們那個產品還沒有結束的時候，仍在運行。我們當時基本上沒有受太大的影響。這個產品到期后，它的凈值收益是1.22，回撤是3.5%左右。所謂的“暗黑時代”，主要還是大家在使用阿爾法策略時，特別在選股的風控上沒有做到中性。阿爾法策略的別名就叫中性策略，而中性策略其實分很多個中性。比如你的市值是否中性，所謂的市值中性就是你有沒有放風險敞口出來，你的股票現貨的市值和股指期貨的市值是否是等值的，或者比例分別是多少。我們的產品受影響比較小，因為我們的市值是中性的。我們的股票現貨和股指期貨是等值的。很多阿爾法出問題，還有一個情況就是它的行業是否中性，在選股的時候，它的行業集中度比較高。比如以前阿爾法選股都集中在中小板選出來的股票，當大盤權重股開始大升的時候，中小板跟不上權重股是很正常的事情，它的風險就會暴露出來。我覺得通過這一點，大家可能越來越多地去去做一些更規范的阿爾法，更中性的的策略。我們也比較慶幸的，因為我們公司是一個比較看重風險的公司。在過去2014年上半年，股票行情還可以，但我們還是堅持去做真正的中性策略，按照中性的要求來做。

七禾網21、假設上海凱納主要投資策略不變，請問策略容量的規模有多大？目前管理的資金規模是多少？公司在未來的1-2年中，理想的管理規模是多少？

韓興：我們現在有CTA策略，也有阿爾法策略，還有債券策略。我覺得我們現在的容量規模，保守估計大概在四五十億。那么目前我們的資產管理規模遠遠沒有達到我們的容量上限，我們目前的管理規模大概是在七個億。

我們在未來一到兩年里的管理規模應該是在五十個億左右。

七禾網22、有人認為量化策略的同質化影響了量化交易，您在量化交易中是否也有感覺到交易難度的增加？若有，您覺得作為一家量化機構應該如何去應對量化策略的同質化現象？

韓興：剛才我說到市場越來越成熟，參與者的水平素質也越來越高，交易難度肯定會增加。我相信每一個參與市場的人都會感受到，因為大家都在這個市場里競爭。說到怎么去面對這個現狀，從我們自己的角度看就是我們為什么會選擇分散投資，或者說在策略上更分散。整個市場可能會有集中的偏向，朝某一個方向去偏。對于我們凱納來說，要確保我們的策略是夠分散的。當市場集中在某一類型的策略的時候，這只會影響我們部分的策略。所以當你有眾多的策略的時候，就能夠比較好的來應對這個問題。

七禾網23、2014年國內的量化對沖產品引起市場廣泛關注，您也致力于量化對沖產品創新進程，請問上海凱納做了哪些創新？面對整個對沖基金行業，您覺得還需要哪些創新

韓興：2014年我們的創新主要在產品設計的類型上，我們公司混合策略的產品是在2014年實現的。其實在這個創新的過程當中你要能達到一個效果，會牽涉到很多很多問題。因為整個產品的流程比較長，它牽涉到的主體也比較多，需要和每一家主體去探討去溝通，然后做出相應的改變。在2014年之前都沒有私募報備，一開始協會剛公布的時候，大家都不知道報備是怎么一回事，對于它如何運作，如何管理，大家都不清楚。而這部分工作在去年都是由我們上海凱納來完成的。

我覺得現在還做不到對沖基金的一個創新，因為還不能夠給到對沖基金一個真正的自由度。就像剛才說的，現在發的產品有很多條條框框，他的自由度不夠。在國內市場上，對沖標的還不夠多。現有的對沖基金的做法，每個資產管理計劃還是比較死。它實際上是一種類型的策略給你發一個產品，而不是一個產品可以自由的去做組合，去做對沖。和國外那些對沖基金相比較，它的形態差距還是很大的，性質上差別也很大。比如我們大家熟知的量化對沖基金，可能大家都能說出很多道道來，但是用最簡單的方式進行理解，大家會認為就是做期貨程序化，做股票的阿爾法策略，這就是量化對沖基金，其它就沒了。你從學術的角度來說，這樣的解釋可能有點搞笑，但是你從市場角度來說，你又會發現這個說法是對的。你用這個方式來理解，很快就理解了中國的量化對沖基金是什么了。

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黃榮易 李婷 訪談整理

2015-3-24

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