2014年5月28日，大連商品期貨交易所發布提保通知，自2014年6月5日結算時起，膠合板品種最低交易保證金標準由7%調整至10%。

提保對市場最直接的影響就是增加保證金占用比例，導致交投活躍度降低，從而達到給膠板期貨市場降溫的目的。然而膠合板上市以來交投并不太活躍，為何交易所仍然選擇讓膠合板期貨降溫呢？而且本次提保是膠合板所有月份合約提保，這就說明膠合板這個品種上出了問題。由此可以看出大商所非常規提保，必然有其目的性。這說明交易所認為膠合板期貨存在潛在風險。然而這個風險究竟是什么樣的風險，我們必須要進行研究。一是價格上漲和下跌的風險，二是多、空雙方的持倉風險。從基本面看，做多膠合板存在風險。

首先就當前遠月BB1409合約相對BB1406合約升水進行分析，6月4日近月的BB1406合約113元/張掛賣單，而缺乏主動性買單成交。這說明現貨價格可能低于113元/張；而遠月的BB1409合約雖經歷前五個交易日連續殺跌，仍報收于132.40元/張。9月份合約升水將近20元/張。按照這一價差，升水比例約20%。所以從遠近月差價考慮，膠合板下跌空間至少在20%以上。目前6月113元/張的價格無人問津，即便是有人買進，還可以在7月份合約進行拋售。如果時間點移至7月末，膠合板多頭則沒有任何退路，按規則7月底必須注銷膠合板倉單，那么到了7月末，等到注銷倉單之時，期價就會把膠合板真實的市場價格反應出來，膠合板價格破百也不是沒有可能。

其次我們再關注期貨主力合約BB1409合約相對于現貨升水進行分析。目前從卓創咨詢發布的數據不難看出15mm E1級膠合板報價約90-110元/張左右，E2級膠合板報價約60-70元/張左右，參考綜合分析，膠合板15mm E1級膠合板現貨約為90-110張/左右?，F在BB1409合約報價為135元/張左右，這個價格相對于現貨而言，升水約30%左右，存有很大的下跌空間。

再者從成本差距上來分析。按照經驗估計，膠合板于纖維板成本不應該差距有如此之大。纖維板近月價格四十多不到五十元每張，與BB1409合約價格相差85元/張，即使是BB1406合約價格也相差60元/張。從生產上來看，膠合板和纖維板都會使用到膠，并且纖維板用膠量還大于膠合板，區別在于膠合板使用芯條，而纖維板則使用木屑，因此兩者之間價差不應該有這么大。如果纖維板現貨價格為50元，則膠合板價格應該就是80-90元左右。同為大商所上市兩板的纖維板這次并沒有提保，說明纖維板50元/張的期價吻合了市場，那么膠合板目前133元/張的期貨價格就是和市場實際價格的偏離。

從膠合板實際用途來分析，傳聞原市場15mm的膠合板，廠商按照14mm進行生產，經過多年現貨市場貿易，現貨市場上幾乎沒有了15mm的膠合板。就連與之配套的釘子都是按照14mm的膠合板配比的。這樣等于變相降低了膠合板的品質。這樣一來，生產企業成本降低，因而膠合板價格同樣降低。在期貨市場上，交割的膠合板確實是優等品，但在現貨市場上可能就變成了“廢品”。這并不是膠合板本身的質量問題，而是在實際用途中，期貨市場和現貨市場膠合板標準脫節形成的現狀。

最后由于期現貨市場規格不匹配，會有很多膠合板生產商通過大商所大規模注冊倉單。因交易所膠合板交割辦法中并沒有明確規定芯條的類型，無論松木、楊木還是其他木材芯條都可以充當。如果用松木制作，成本必然會高。膠合板自2013年12月6日上市以來已經有半年時間，加之大商所前期膠合板倉單量為137張，據悉已完成的注冊倉單全部是厚度為18mm的替代品，由此可見增加3mm厚度的膠合板成本遠不到15元/張，可以猜測大商所膠合板交割質量標準升貼水設計并不合理，18mm替代品升水或被高估，在實際使用中更不實用。作為生產廠商一定會選擇最便宜的木材和較高升水價格的替代品完成倉單的注冊，成本將控制在一個較低的水平。未來可能在8-9月份膠合板會有大量的注冊倉單生成，一旦巨量倉單生成，交割回的膠合板在現貨市場因規格問題形成滯銷，將對期貨價格形成較大的打壓。

總的來說，膠合板交割規則存在不合理使得膠合板期價偏高。這就是我常說的善于發現政策和交易所規則的不合理性，利用這種不合理性去賺錢。通過以上猜想分析，多空方向已經明朗，望投資者自行選擇。

作者：劉福厚

2014年6月5日